Theo báo cáo triển vọng ngành bất động sản nhà ở do Công ty CP Xếp hạng Tín nhiệm đầu tư Việt Nam (VIS Rating), khoảng 167.000 tỷ đồng trái phiếu bất động sản sẽ đáo hạn từ quý IV/2026 đến hết năm 2027. Nghĩa vụ này đặt các chủ đầu tư trước yêu cầu vừa tìm nguồn trả nợ, vừa duy trì vốn xây dựng để có sản phẩm bàn giao. Nếu tiến độ dự án chậm lại, nguồn thu dự kiến dùng để thanh toán nợ cũng có thể bị lùi theo.
Những con số đẹp chỉ là hào quang quá khứ
Áp lực này diễn ra trong bối cảnh doanh thu và lợi nhuận trước lãi vay, thuế, khấu hao của nhóm doanh nghiệp được khảo sát tăng mạnh trong nửa đầu năm. Tuy nhiên, theo VIS Rating, những con số đẹp chủ yếu nhờ bàn giao các dự án mở bán từ giai đoạn 2024 - 2025. Những kết quả đó chưa đủ bảo đảm cho nghĩa vụ tài chính sắp tới nếu bán hàng mới suy yếu.
Đặc thù này khiến việc đánh giá sức khỏe doanh nghiệp bất động sản cần nhìn qua nhiều kỳ. Khi bàn giao nhà, doanh nghiệp ghi nhận doanh thu, nhưng một phần tiền có thể đã được khách hàng thanh toán từ trước và sử dụng cho xây dựng. Vì vậy, lợi nhuận tăng trong kỳ không đồng nghĩa lượng tiền sẵn có để trả nợ tăng tương ứng.
Ở chiều ngược lại, dòng tiền kinh doanh âm cũng chưa đủ để kết luận doanh nghiệp mất khả năng thanh toán. Chủ đầu tư có thể đang chi lớn cho đất và thi công trước khi thu tiền bán hàng. Điều cần xem xét là các khoản chi ấy có tạo ra sản phẩm bán được, thời điểm thu tiền có phù hợp với lịch trả nợ và doanh nghiệp còn nguồn dự phòng nào nếu kế hoạch chậm hơn dự kiến.
Khó khăn hiện nay là việc bổ sung nguồn dự phòng trở nên tốn kém hơn. Theo số liệu VIS Rating cập nhật đến ngày 25/9, giá trị phát hành trái phiếu bất động sản đạt khoảng 149.500 tỷ đồng, tăng 126% so cùng kỳ. Lãi suất phát hành ban đầu bình quân khoảng 11,4%/năm, tăng 1,1%. Vốn vẫn được huy động, nhưng doanh nghiệp phải cân nhắc kỹ hơn khả năng trang trải chi phí.
Chẳng hạn, với khoản vay giả định 1.000 tỷ đồng, lãi suất cao thêm một điểm phần trăm làm tiền lãi tăng khoảng 10 tỷ đồng mỗi năm nếu dư nợ giữ nguyên. Khi dự án kéo dài, khoản chi này tiếp tục tích lũy trong lúc tiền bán hàng chưa về. Sức ép vì thế đến từ cả quy mô vay, mức lãi suất và thời gian sử dụng vốn.
Tại Diễn đàn Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam, ông Lê Hồng Khang, Giám đốc Khối Nghiên cứu và Phân tích FiinRatings nhận xét, thị trường đang có tình trạng “thu nhập cố định nhưng không thật sự cố định”. Theo phân tích của FiinRatings, cơ chế lãi suất thả nổi khiến chi phí vốn của doanh nghiệp tiếp tục biến động theo lãi suất tham chiếu.
Trong điều kiện đó, phát hành được trái phiếu mới mới chỉ giải quyết một phần bài toán. Nếu khoản vốn huy động giúp hoàn thiện dự án và thu tiền trước kỳ đáo hạn tiếp theo, doanh nghiệp có cơ hội cải thiện khả năng thanh toán. Nếu dự án vẫn đình trệ, việc kéo dài thời hạn trả nợ chủ yếu tạo thêm thời gian xử lý, trong khi nghĩa vụ lãi vay vẫn còn.
Vượt “nút thắt cổ chai” thế nào?
Sự khác biệt này thể hiện qua từng doanh nghiệp. Báo cáo cập nhật ngày 7/8 của Chứng khoán ACB (ACBS) cho biết, tổng nợ vay Vinhomes cuối tháng 6/2026 đạt 215.453 tỷ đồng, tăng hơn 69.000 tỷ đồng so đầu năm, gắn với việc đầu tư nhiều dự án lớn. Cùng kỳ, doanh số bán hàng đạt 148.100 tỷ đồng; doanh số đã bán nhưng chưa ghi nhận vào doanh thu cuối quý II đạt khoảng 196.700 tỷ đồng.
Những hợp đồng đã ký tạo cơ sở cho kế hoạch bàn giao và thu tiền, giúp doanh nghiệp có thêm căn cứ khi làm việc với bên cho vay. Tuy nhiên, doanh số chưa ghi nhận không phải tiền mặt sẵn có. Để chuyển thành nguồn trả nợ, doanh nghiệp vẫn phải thực hiện các cam kết xây dựng, bàn giao và thu đủ tiền theo hợp đồng.
Bởi vậy, mức nợ tăng cần được đặt cạnh năng lực thực hiện dự án. Với doanh nghiệp mở rộng nhanh, câu hỏi là tiền thu từ danh mục đang bán có theo kịp nhu cầu chi cho danh mục mới hay không. Quy mô lớn giúp đa dạng hóa nguồn vốn, nhưng đồng thời đòi hỏi kiểm soát chặt hơn lịch thu, chi.
Tại Novaland, quá trình xử lý nợ còn phụ thuộc vào chuyển nhượng tài sản và đàm phán với chủ nợ. Theo báo cáo tài chính bán niên 2026 đã soát xét, tại ngày 30/6, doanh nghiệp có 72.911 tỷ đồng nợ gốc vay và trái phiếu, trong đó 16.716 tỷ đồng đã đến hạn nhưng chưa thanh toán. Doanh nghiệp cho biết đã được đồng ý gia hạn một phần trị giá 3.244 tỷ đồng.
Cũng theo báo cáo tài chính của doanh nghiệp, Novaland đã hoàn tất bán bốn tài sản với tổng giá trị 11.266 tỷ đồng trong kế hoạch bán tài sản để trả nợ. Từ ngày 1/7 đến ngày phê chuẩn báo cáo tài chính bán niên, doanh nghiệp đã thanh toán 2.417 tỷ đồng nợ gốc. Các bước xử lý đã có kết quả, song phần nghĩa vụ còn lại vẫn cần tiếp tục được thu xếp.
Trường hợp này cho thấy một doanh nghiệp có thể đồng thời ghi nhận lợi nhuận, trả được một phần nợ và vẫn chịu áp lực thanh khoản. Việc bán tài sản giúp bổ sung nguồn thanh toán, nhưng hiệu quả còn phụ thuộc tiến độ nhận tiền, các nghĩa vụ gắn với tài sản và khả năng tạo doanh thu của phần danh mục còn lại sau chuyển nhượng.
Một cách khác để chủ động nguồn vốn là điều chỉnh hoạt động bán hàng và cơ cấu đầu tư. Chẳng hạn như doanh nghiệp dự kiến linh hoạt chính sách giá, phối hợp ngân hàng hỗ trợ người mua và xem xét chuyển nhượng vốn tại một số dự án thành phần.
Các giải pháp này cho thấy, doanh nghiệp có thể kết hợp nhiều nguồn lực để giảm phụ thuộc vào vay mới. Tuy nhiên, hiệu quả phải được đo bằng kết quả thực hiện qua hợp đồng bán hàng chuyển thành tiền thu, thương vụ chuyển nhượng hoàn tất và số tiền huy động đủ phục vụ các nghĩa vụ đã dự kiến.
Theo luật sư Thu Hà (Đoàn Luật sư Hà Nội), doanh nghiệp có dự án đủ điều kiện triển khai, sản phẩm có đầu ra và lịch thu tiền rõ ràng sẽ thuận lợi hơn trong việc thu xếp vốn, đáp ứng nghĩa vụ đáo hạn. Đây cũng là những căn cứ để ngân hàng và trái chủ đánh giá khả năng trả nợ.
Ngược lại, tài sản lớn chưa bảo đảm khả năng thanh toán nếu phần lớn nằm tại các dự án vướng pháp lý, chưa thể bán hàng hoặc chuyển nhượng. Vì vậy, tháo gỡ thủ tục cần đi cùng bố trí vốn hoàn thiện dự án, ưu tiên những dự án sớm tạo nguồn thu. Chủ đầu tư cũng cần cân nhắc giá bán phù hợp với sức mua, bởi giao dịch chậm sẽ kéo dài thời gian thu hồi vốn và tăng chi phí lãi vay.
Bên cạnh nguồn thu từ dự án, doanh nghiệp cần đa dạng hóa nguồn tài trợ. Theo ông Nguyễn Anh Quân, Giám đốc Xếp hạng Khối Định chế tài chính FiinRatings nhận định, hệ thống ngân hàng về cơ bản vẫn ổn định nhưng không đủ đáp ứng toàn bộ nhu cầu vốn của nền kinh tế.
Vốn cổ phần, hợp tác đầu tư hoặc chuyển nhượng một phần danh mục có thể bổ sung nguồn lực cho doanh nghiệp bất động sản. Tuy nhiên, phương án huy động cần phù hợp với tiến độ thu hồi vốn, đồng thời bảo đảm kinh phí xây dựng để duy trì nguồn thu.
Trước áp lực đáo hạn, lợi thế sẽ thuộc về doanh nghiệp huy động được vốn với chi phí và kỳ hạn phù hợp, triển khai dự án đúng tiến độ và thu tiền kịp trả nợ. Khả năng thực hiện đồng bộ các khâu này sẽ quyết định sức chịu đựng khi thị trường còn khó khăn.
TÙY ANH